כלכלני לאומי: “הריבית צפויה להישאר ללא שינוי בחודשים הקרובים ולהתחיל לעלות בהדרגתיות בראשית 2015”

הריבית צפויה להישאר ללא שינוי בחודשים הקרובים ולהתחיל לעלות בהדרגתיות בראשית 2015 הועדה המוניטארית בבנק ישראל (ב”י) החליטה להשאיר את הריבית לחודש יולי ברמה של 0.75%. על פי הנימוקים להחלטת הריבית שפרסם ב”י, קיימים מספר גורמים מנוגדים אשר השפיעו על קבלת ההחלטה. מחד גיסא, הגורמים התומכים בהפחתת ריבית הם: סביבת צמיחה מתונה יחסית המתאפיינת בחולשה בביקושים המקומיים ובקיפאון ביצוא; שיעור אינפלציה נמוך אשר צפוי לרדת באופן חולף אל מתחת ליעד יציבות המחירים בחודשים הבאים; והתחזקות שער השקל מול סל המטבעות בתקופה שבין שתי החלטות הריבית האחרונות. מאידך גיסא, קיימים גורמים אשר תומכים בהותרת הריבית ללא שינוי או אף בהעלאתה, ביניהם: אינפלציה של מחירי נכסים המקבלת ביטוי בעיקר בהמשך עליית מחירי הדיור ובמרווחי האשראי הנמוכים בראיה היסטורית בשוק האג”ח הקונצרני; עליה במדד המשולב בחודש מאי; עדכון כלפי מעלה בנתוני התוצר לרביע הראשון של השנה ושיפור מסוים במדדי אמון הצרכנים ובציפיות העסקים בענפים מסוימים; הציפיות לאינפלציה ב-12 החודשים הבאים נמצאות בתוך תחום יעד יציבות המחירים; והעובדה שהמסרים לגבי המדיניות המוניטארית בקרב שותפות הסחר העיקריות של ישראל אינה אחידה. בעוד שבארה”ב ובבריטניה מתחילים להכין את הקרקע להעלאת ריבית, הבנק המרכזי בגוש היורו צפוי להשאיר את הריבית ללא שינוי למשך טווח ארוך ולבצע בקרוב צעדים מוניטאריים מרחיבים נוספים.

במבט קדימה, אנו מעריכים, בתרחיש המרכזי, כי ב”י יותיר את הריבית ללא שינוי בחודשים הקרובים וזאת משום שבנק ישראל סבור ככל הנראה שהמידה הנוכחית שבה המדיניות המוניטארית הינה מרחיבה תואמת את מצב המשק. מדיניות זו באה לידי ביטוי בריבית הריאלית (ריבית ב”י בניכוי הציפיות לאינפלציה ב-12 החודשים הבאים) אשר עדיין נמצאת ברמה שלילית (ראה\י תרשים) ומהווה גורם התורם לאינפלציה של מחירי נכסים. הריבית הריאלית מצויה עתה ברמה של 0.25%-. מדובר ברמה נמוכה מאד ביחס לריבית הריאלית הממוצעת ששררה במשק טרם פרוץ המשבר הכלכלי בעולם אשר עמדה על 3% בממוצע בשנים 2003-2008.

בנוסף, אנו מעריכים כי מגמת השיפור בשוק העבודה, השיפור באמון הצרכים ובציפיות העסקים, לצד מגמת הגידול בפעילות בארה”ב ובמדינות מפותחות נוספות, צפויים לתמוך בעלייה, גם אם מדורגת ואיטית, בקצב הצמיחה במשק בהמשך השנה. גורם נוסף אשר עשוי למנוע הפחתת ריבית נוספת הוא מידת האפקטיביות המוגבלת של כלי הריבית על שער החליפין של השקל מול סל המטבעות (קרא\י הרחבה בנושא בסקירתנו מה-29.01.2014). כפי שציינו בעבר, הפתרון לבעיית התיסוף של השקל והשפעתה השלילית על היצואנים הישראלים נעוץ במדיניות ממשלתית ארוכת טווח אשר צריכה לכלול, בין היתר, תמיכה בפתיחה של שווקי יצוא חדשים, מדיניות מיסוי המעודדת יצוא, סיוע בניהול סיכוני מט”ח ועוד.   

להערכתנו, העלאת הריבית הראשונה עשויה להתרחש בראשית 2015 והריבית עשויה לעמוד על כ-1.0-1.5% בעוד 12 חודשים. זאת על רקע השיפור הצפוי בפעילות הכלכלית במשק ובכלכלה הגלובאלית, ועליית האינפלציה תוך התבססותה בתחום יעד יציבות המחירים. יש לציין כי ב”י מעריך כי הריבית תחל לעלות ברביע הראשון של 2015 ותעמוד על 1.5% בסוף 2015 (ראה\י הרחבה למטה). בניגוד להערכותינו והערכות ב”י, ציפיות הריבית הנוכחיות הנגזרות משוק המק”מ עדיין משקפות הערכות כי הריבית תישאר ללא שינוי ואף עשויה לרדת במהלך 12 חודשים הקרובים.

בהשוואה לתחזית שפרסם לפני כשלושה חודשים, בנק ישראל מצפה עתה לעלייה ניכרת בהשקעות בנכסים קבועים בישראל ב-2015, אך השאיר את תחזית הצמיחה ל-2015 ללא שינוי וכן הפחית את תחזית הריבית לסוף 2015

חטיבת המחקר של ב”י פרסמה במקביל לפרסום החלטת הריבית לחודש יולי, תחזית מקרו-כלכלית מעודכנת לשנים 2014 ו-2015. ב”י עדכן את תחזית הצמיחה ל-2014 ל-2.9% לעומת 3.1% בתחזית מחודש מרץ ו-3.3% בתחזית מדצמבר 2013, והוריד את תחזית הצמיחה בניכוי השפעת תחילת הפקת הגז מקידוח תמר, ל-2.6% לעומת 2.8% ו-2.9% בשתי התחזיות הקודמות בהתאמה. באשר לשנת 2015, ב”י השאיר את תחזית הצמיחה ללא שינוי – 3% (בניכוי השפעת תחילת הפקת הגז). חשוב לציין כי ב”י ביצע שינויים גדולים בהרכב הפעילות הכלכלית בשנה הבאה ובפרט העלאת התחזית לפעילות בסקטור הפרטי (יצוא+השקעות+צריכה פרטית). העדכון המשמעותי ביותר חל ברכיב ההשקעות בנכסים קבועים. ב”י עדכן את הצמיחה ברכיב זה ל-8.8% לעומת 3.2% בתחזית הקודמת, כאשר במקביל, עודכן כלפי מעלה קצב גידול היבוא. להערכתנו, עדכון זה משקף צפי לעליה בהשקעות בציוד ומכונות לצרכי שימוש בגז הטבעי כאשר בנוסף עשוי לחול גידול בפעילות ההשקעות בענף הבינוי על רקע הרפורמות בשוק הדיור ו”הסכמי הגג” אשר צפויים לצאת לדרך בשנה הבאה.

תחזית הצמיחה של ב”י לשנת 2014 דומה לתחזית הצמיחה של בנק לאומי (2.9% ו-2.5%, כולל תרומת בגז וללא תרומת הגז, בהתאמה). באשר לשנת 2015, תחזית הצמיחה של ב”י ל-2015 מתונה ביחס לזו של לאומי, וכן ביחס לאלו של לגורמי הערכה בינלאומיים כמו ה-OECD וה-IMF וזאת על רקע מספר סיבות. ראשית אנו מעריכים כי היבוא יגדל, אך בשיעור פחות חד מאשר בתחזית בנק ישראל, וחלק גדול יותר מן ההאצה בפעילות תהיה באמצעות המשק המקומי. אנו סבורים שהיצוא יעלה בשיעור גבוה יותר מאשר בתחזית ב”י. בנוסף, אנו מעריכים כי הצריכה הפרטית והצריכה הציבורית יעלו בשיעור גבוה יותר מאשר בתחזית ב”י. להערכתנו, המשק הישראלי יצמח ב-2015 בשיעור ריאלי של 4%, בקירוב.

נמשכת ההאטה בקצב הצמיחה. שיפור מסוים בצריכה הפרטית ברביע השני

המדד המשולב לחודש מאי עלה בשיעור מתון של 0.2% וזאת לאחר שבחודשים מרץ-אפריל חל קיפאון בסקטור העסקי. בחינת הנתונים על פני פרקי זמן ארוכים יותר מעידה על האטה בפעילות בסקטור העסקי, בהמשך למגמה בשנים האחרונות (ראה\י תרשים). בשלושת החודשים האחרונים (מרץ-מאי) צמח המדד המשולב בשיעור של 1.1%, במונחים שנתיים, לעומת שלושת החודשים הקודמים. יש לציין כי קצב הגידול התלת-חודשי נמצא במגמת ירידה ארוכת טווח והנתון האחרון הינו הנמוך ביותר מאז הרביע השלישי ב-2009. על פי נתוני המדד המשולב, האינדיקאטורים העיקריים אשר גרמו למיתון קצב עליית המדד בחודשים האחרונים הם יצוא הסחורות, היצור התעשייתי, התחלות הבנייה, ומדדי הפדיון (בעיקר בענף המסחר) המהווים אינדיקאטורים של הצריכה הפרטית במשק. באשר ליצוא וליצור התעשייתי, הפעילות בסקטורים אלה תושפע בטווח הקצר מההתפתחויות החיוביות בארה”ב והמשך מגמת ההתאוששות האיטית בגוש היורו, אך גם ממגמת התיסוף של השקל ביחס לסל המטבעות. התחלות הבניה צפויות להישאר נמוכות בחודשים הקרובים, אך מגמת הגידול בהתחלות הבניה עשויה להתחדש החל מהרביע הרביעי ולהתגבר מאוד במהלך 2015 על רקע הרפורמות בשוק הדיור.

באשר לצריכה הפרטית, מנתוני הפדיון ברשתות השיווק בחודשים אפריל-מאי, המהווים אינדיקציה חלקית וראשונית להתפתחות הצריכה הפרטית ברביע השני של השנה, עולה כי חל גידול מסוים בפדיון ביחס לרביע הראשון של השנה. אולם, מוקדם עדיין להעריך האם נבלמה מגמת ההאטה בצמיחת הצריכה הפרטית. אנו מעריכים כי המגמה בטווח הקצר תושפע ממספר גורמים, ביניהם, השיפור בשוק העבודה (ראה/י ניתוח בהמשך) על רקע הגידול במספר המועסקים לצד גידול מתון בשכר הריאלי, השיפור מסוים באמון הצרכנים, והתחדשות בביקושים לדיור הצפויה לקראת סוף השנה ובשנה הבאה, עשויה לתמוך בגידול בביקושים למוצרים בני קיימא.

מספר המועסקים ממשיך לעלות. שיעור האבטלה בגילאי העבודה העיקריים שמר על יציבות

שיעור האבטלה במשק עלה בחודש מאי ל-5.9% לעומת 5.7% בחודש הקודם (נתון מנוכה עונתיות). בגילאי “העבודה העיקריים” (גילאי 25-64), להם יש לתת משקל גדול יותר בניתוח מצב שוק העבודה והשפעתו על הביקושים המקומיים במשק, נמדדה ירידה קטנה בשיעור האבטלה ל-5.17% לעומת 5.23%, זאת על רקע ירידה מסוימת במספר המובטלים ועליה במספר המשתתפים בכוח העבודה בגילאים אלו. בנוסף, יש לציין כי בחודש האחרון חל גידול של כ-17 אלף מועסקים בהשוואה לחודש קודם. מדובר בגידול חודשי הגבוה מהממוצע, אך גם בחינת הנתונים לטווחי זמן ארוכים יותר מעידה על גידול מתמשך במספר המועסקים (ראה\י תרשים). ב-12 החודשים האחרונים עלה מספר המועסקים ב-120 אלף. מדובר בגידול בשיעור גבוה של 4.4%.

הגידול במספר המועסקים עשוי להשפיע לחיוב על הביקושים המקומיים במשק. יחד עם זאת, וכפי שציינו בעבר, חלק מהגידול מקורו במועסקים בהיקף משרה חלקי. רמת ההכנסה של פלח מועסקים זה נמוך יותר ביחס למועסקים במשרה מלאה, ולכן העלייה במספר המועסקים (לצד גורמים נוספים) משפיעה באופן חלקי על הביקושים במשק.