לאחר ששנת 2010 נפתחה באופטימיות, התאפיין שבוע המסחר בשוק המניות המקומי במגמה מעורבת עם נטייה לירידות שערים. אלו, נרשמו על רקע חשש מפני תיקון בשווקים, ובהמתנה לפרסום הדוחות הכספיים לרבעון הרביעי בארה"ב. את המימושים הובילו מניות השורה הראשונה, בהשפעת הבנקים, ואילו מניות השורה השנייה והיתר המשיכו להפגין איתנות יחסית. במקביל למימושים, סטיות התקן הגלומות באופציות על מדד המעו"ף – "מדד הפחד" נותרו ברמה נמוכה של כ-18%, זאת בדומה למגמה שנרשמה במדד ה-VIX בחו"ל.

המחזורים שליוו את המסחר המשיכו גם השבוע להיות גבוהים מהרגיל. אלו הסתכמו בממוצע יומי בכ-2.2 מיליארד ₪, בהשוואה לכ-2.5 מיליארד ₪ בשבוע שעבר וכ-1.5 מיליארד ₪ ב-2009.  בסיכום שבועי נרשמה מגמה מעורבת: מדדי המעו"ף והבנקים רשמו ירידות שערים של כ- 1.7% וכ- 4% בהתאמה. מדד ת"א 75 עלה בכ-0.2%, ומדדי יתר 50 ויתר 120 חתמו את השבוע בעליות של כ-1.4% וכ-1.2% בהתאמה.

כאמור, מניות הבנקים המשיכו להפגין חולשה יחסית. רמות המחירים בהן הן נסחרות, הביאו לאחרונה להחלטות על שינויים בהרכבי הבעלות. מדינת ישראל מכרה 5% מבנק דיסקונט ל"דויטשה בנק" במחיר של 8.871 ₪ למניה (כעת נסחרת בכ-8.64 ₪ למניה). מניית "פועלים" נסחרה על רקע ספקולציות בנוגע למימוש אפשרי של חלק מהמניות החופשיות המוחזקות באמצעות "תעשיות מלח", ואילו "הבינלאומי" נתמכה בפרסומים לגבי מימוש אפשרי של אחזקות דיסקונט בבנק, וכוונה לאיחוד מניות שעשוי להביא לצירופן למדד המעו"ף. נציין כי כיום מכפיל ההון הממוצע של מדד הבנקים עומד על כ-1.1, כאשר באופן היסטורי רמה זו של מכפילים משקפת תמחור הוגן במצב שוק יציב. נראה כי רמה זו מתבססת, בין היתר, על ההשלכות הצפויות של היציאה ממיתון על היקף תיק האשראי ועל שיעור ההפרשה לחומ"ס.

סביבת המחירים הנוכחית, הביאה לקיטון בפוטנציאל הטמון במחיריהן של מרבית המניות של החברות הנחשבות לדפנסיביות (מענפי המזון, התקשורת וכו'). בשל כך, נוטים משקיעים רבים להעדיף על פניהן את הסקטורים הספקולטיביים יותר (כגון: ביטוח, חיפושי גז וחלק מחברות הנדל"ן) וכן את מניות השורה השנייה והיתר. אלביט מערכות סבלה גם היא ממגמה זו, במקביל לחששות להשלכות של הרעת היחסים עם טורקיה על חוזים של החברה. נציין כי להערכתנו ההשפעה של האירועים האחרונים על החברה שולית, והסיבה העיקרית למימושים הינה ירידה צפויה בקצב הצמיחה של הכנסות החברה, במקביל למכפיל הגבוה יחסית בו היא נסחרת בהשוואה למקבילותיה לענף בחו"ל (General Dynamics, Lockheed Martin).

בזירת המאקרו, הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה פרסמה השבוע את נתוני סחר החוץ לחודש דצמבר, על פיהם נמשכה במהלכו מגמת הגידול ביצוא וביבוא הסחורות. עוד עולה מהנתונים, כי בנטרול רכיבי סחר-חוץ תנודתיים, במהלך 2009 נרשם עודף יצוא על פני יבוא (בפרט ברבעון הרביעי). עודף זה תרם באופן משמעותי לצמיחת המשק, ועשוי לבוא לידי ביטוי בתוצאות החברות היצואניות כבר בדוחותיהן הכספיים לרבעון הרביעי של 2009. מגמה זו צפויה להימשך גם ב-2010, אך להערכתנו כבר מתומחרת בחלקה ברמת המחירים הנוכחית של שוק המניות.

מבט לעתיד

להערכתנו, המגמה החיובית צפויה להימשך, זאת לנוכח השיפור בתמונה המאקרו-כלכלית והתשואות הנמוכות הצפויות באפיקים הסולידיים אשר תומכות בשוק המניות המקומי (הן בשל שיעורי ההיוון הנמוכים והן בשל העלייה בתיאבון לסיכון). עם זאת, רמת המחירים הנוכחית בשוק המניות (המשתקפת ממכפיל הרווח החזוי) אינה נמוכה בהסתכלות היסטורית, ועל כן נראה כי קצבן של עליות השערים צפוי להיות מדוד ורמת התנודתיות בשוק צפויה להיוותר גבוהה.

שוק אגרות החוב

שבוע המסחר באגרות החוב הממשלתיות התנהל בעליות שערים על רקע מגמה דומה מעבר לים. כמו כן, מתחילת החודש נתמכה המגמה החיובית בהיקף הגיוסים הממשלתיים הנמוכים המתוכננים לחודשים ינואר ופברואר (הן אבסולוטית והן בהשוואה להיקף הפדיונות בתקופה זאת) ובעדכון תחזיות הצמיחה של המשק המקומי לשנה הקרובה כלפי מעלה, ע"י בנק ישראל ומוסדות פיננסיים מקומיים ובינלאומיים. בסיכום שבועי עלו מדדי אגרות החוב הממשלתיות השקליות וצמודות המדד בשיעורים של כ- 0.7% וכ- 0.6% בהתאמה. עם זאת, תשואותיהן של אגרות החוב הממשלתיות השקליות והצמודות בעלות מח"מ של כ- 10 שנים נותרו כמעט בלא שינוי ברמות של כ- 5.5% וכ- 2.7% בהתאמה.

ע"פ אומדן ראשוני שהכין משרד האוצר עמד הגרעון בתקציב 2009 על שיעור של 5.15% מהתמ"ג, זאת לעומת תכנון מקורי לגירעון של 6%. ההסבר לגירעון הנמוך נעוץ בהכנסות בפועל אשר היו גבוהות ביחס לתכנון בהיקף של 3.3 מיליארד ₪, תת הביצוע שנרשם בהוצאות הריבית בהיקף של 1.8 מיליארד ₪ והגידול בתמ"ג מעל לצפי בעת הכנת התקציב. על אף העלייה בהיקף הגירעון מדי חודש בחודשו אשתקד, נעצרה המגמה השלילית בחודשיים האחרונים של השנה ולהערכת האוצר תימשך המגמה החיובית גם בתחילת 2010. הערכות אלו של האוצר תומכות בהיקף החוב הסחיר הנמוך אשר יגויס בחודשים ינואר ופברואר השנה (כ- 4 מיליארד ₪ וכ- 3.5 מיליארד ₪ בהתאמה), זאת בהשוואה לפדיונות בהיקף של 7.8 מיליארד ₪ וכ- 2.6 מיליארד ₪ בחודשים אלו בהתאמה. היקף ההנפקות הנמוך בהשוואה להיקף הפדיונות בתחילת השנה עשוי ליצור ביקושי יתר עבור אגרות החוב הממשלתיות בשוק, בעיקר בקרב גופים פיננסיים המחויבים בהשקעה באפיקים הסולידיים.  נראה כי חלק מביקושים אלו נותבו בימים האחרונים גם לשוק המק"מ. כך, מאז הנפקתה בשבוע שעבר בתשואת סגירה של כ- 2.22%, המשיכה תשואת המק"מ לשנה (סדרה מק"מ 111) לרדת בחדות ועמדה בסוף שבוע המסחר על כ- 1.97%, בדומה לתשואת המק"מ

הנפדה בעוד כ- 11 חודשים. תשואת המק"מ לשנה גוזרת רמת ריבית של כ- 2.15% בלבד לקראת סוף שנת 2010, זאת לעומת הערכות החזאים בשוק, אשר מרביתן נעות בין 2.5% ל- 3.5%. למרות הירידה בתשואות המק"מ נרשמה התחזקות בציפיות האינפלציוניות הנגזרות משוק ההון לשנה הקרובה, ככל הנראה לנוכח עדכון תחזיות הצמיחה של המשק המקומי כלפי מעלה ע"י בנק ישראל, כאמור. ציפיות אלו עומדות בסוף השבוע על כ- 2.4% לעומת רמה של 2.2% בהן עמדו בסוף השבוע שעבר בעוד הציפיות לטווח של שנתיים קדימה עומדות על כ- 2.9%, קרוב לגבול העליון של יעד יציבות המחירים. נציין כי מחר יתפרסם מדד המחירים לחודש דצמבר, אשר צפוי לעלות בשיעור קל.

להערכתנו, הערכות החזאים בשוק לרמת ריבית גבוהה יחסית בעוד כשנה, יחד עם הצפי לגידול בהיקף הנפקות המק"מ בחודשים הקרובים בניסיון להתמודד עם סביבת האינפלציה הגבוהה בשוק, אינם מתומחרים כיום בשוק המק"מ ולפיכך צפוי הוא לרשום הפסדי הון בתקופה הקרובה. המסחר באפיק הקונצרני התנהל השבוע במגמה חיובית ונתמך בעליות השערים באפיק הממשלתי. בסיכום שבועי עלו מדדי התל-בונד 20 והתל-בונד 40 בשיעורים של כ- 1% וכ- 0.6%. מדד התל-בונד השקלי הגדיל לעשות עת עלה בשיעור חד עוד יותר של כ- 1.5%. בסיכום שבועי נותרו פערי התשואות הממוצעים בין אגרות החוב המרכיבות את מדדי התל-בונד 20 והתל-בונד 40 לבין אג"ח ממשלתיות דומות כמעט ללא שינוי, ברמות של כ- 1.7% וכ- 2.7% בהתאמה. העלייה החדה יחסית במדד התל-בונד השקלי כאמור צמצמה את פער התשואות הממוצע בין אגרות החוב המרכיבות אותו לבין אגרות חוב ממשלתיות שקליות דומות לרמה של כ- 2.4%, זאת לעומת רמה של כ- 2.6% שנרשמה בסוף השבוע שעבר. על אף הציפיות בשוק לשיעורי צמיחה גבוהים יותר בשנה הקרובה אשר תומכים בהמשך צמצום פערי התשואות בין האפיק הקונצרני לבין זה הממשלתי, נראה כי הצמצום האחרון שחל בהם היה חד ומהיר מדי ביחס לקצב ההתאוששות של הסקטור העסקי ונובע בעיקר מהתיאבון הרב לסיכון אשר עודנו קיים בקרב המשקיעים.

מבט לעתיד

לנוכח הצפי להעלאת הריבית במשק בשיעור חד יחסית אנו צופים זחילת תשואות איטית כלפי מעלה באפיק הממשלתי בשנה הקרובה. עם זאת, הריבית השוטפת המתקבלת על אגרות החוב לטווח הבינוני-ארוך, הצפי להיקף נמוך של גיוסי חוב ממשלתיים בשנה הקרובה ופער התשואות הגבוה יחסית בין אגרות החוב הממשלתיות הארוכות לבין אלו הקצרות, עשויים לפצות על עליית תשואות זו ואף מקנים להערכתנו עדיפות השקעה באגרות החוב לטווח הבינוני-ארוך. עם זאת, משקיעים אשר אינם מעוניינים להגדיל את חשיפתם לסיכון יאלצו כיום להסתפק בהשקעות קצרות טווח ברמת תשואות נמוכה ביותר.

• האפיק הצמוד – להערכתנו יש לשמור על מח"מ ממוצע של 7-5 שנים בחלק זה של התיק.
• האפיק השקלי – להערכתנו יש לשמור על מח"מ ממוצע של 7-4 שנים בחלק זה של התיק.
• אג"ח קונצרני – להערכתנו, במידה והאינדיקאטורים הכלכליים ימשיכו להציג שיפור בכלכלה המקומית והעולמית גם בחודשים הקרובים, צפויים פערי התשואות הקיימים בין האפיק הקונצרני לבין האפיק הממשלתי להצטמצם לאורך השנה הקרובה.

שוק מטבע החוץ

השבוע נחלש הדולר מול השקל על רקע ההיחלשות שרשם המטבע האמריקאי בעולם ועל רקע המשך המגמה, שהתחילה עם פתיחת השנה, של ביקושים מאסיביים מצד גופים זרים למטבע המקומי. בנק ישראל, שניסה לבלום את המהלך, רכש גם השבוע במהלך המסחר מט"ח בהיקף של כ- 500 מליון $. יש לשים לב כי בשבועיים שחלפו מתחילת השנה רכש בנק ישראל מט"ח בהיקף כולל של כמיליארד $, זאת בהשוואה לרכישה בהיקף כולל של כ- 132 מליון $ שביצע הבנק המרכזי בדצמבר. לחצי הביקוש המאסיביים שמופעלים על השקל גוררים התערבות מאסיבית נגדית מצד בנק ישראל. בעולם נחלש הדולר השבוע על רקע נתוני שוק התעסוקה האמריקאי לחודש דצמבר שפורסמו בסוף השבוע שעבר והיו עגומים יותר מהצפיות המוקדמות: מספר המשרות החדשות ללא המגזר החקלאי רשם ירידה של כ- 85 אלף משרות בהשוואה לצפייה המוקדמת כי מספר המשרות ישמור על יציבות. תוצאה זו תרמה להערכה כי תחול דחייה במועד בו יחל ה- FED לנקוט במדיניות המוניטארית המרסנת כך ששיעור הריבית יוותר נמוך לאורך זמן ממושך יותר. הערכה זו פגעה בעוצמת השטר הירוק.

נציין כי השבוע הודיע הבנק המרכזי בגוש האירו (ה- ECB) כי הוא מותיר את הריבית בגוש ללא שינוי ברמה של 1%, מה שמבסס את פער הריביות בין גוש האירו לשאר המשקים. בסיכום שבועי נחלש הדולר בכ- 1.2% מול השקל ובכ- 1.3% מול האירו.

הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה דווחה השבוע כי הגירעון המסחרי הסתכם בשנת 2009 בכ-5.1 מיליארד $, רמה המהווה פחות ממחצית מזו שנרשמה בשנת 2008 (אז הסתכם הגירעון בכ-13.2 מיליארד $). צמצום זה בגירעון נבע מכך שהיצוא המסחרי הצטמצם באופן מתון יותר מאשר היבוא המסחרי: כך, יבוא הסחורות רשם בשנה החולפת ירידה של 27.3% בהשוואה לשנת 2008, בעוד שיצוא הסחורות רשם ירידה של 18.5% בלבד. התפתחות זו הושפעה בעיקר מירידה חדה יותר במחירי המוצרים המיובאים בשנת 2009 (לירידה במחירי חומרי אנרגיה וחומרי גלם אחרים, שמחירם בעולם ירד יחד עם ירידת מחיר הנפט, הייתה השפעה משמעותית בנושא) וכן משינוים בערך הדולר לעומת המטבעות האחרים בהן נערכו עסקאות היבוא והיצוא (שכן הלמ"ס מתרגמת את סכומי העסקאות בכל המטבעות למונחי דולר). יצוין כי תחילת פעילותו של מפעל אינטל בקרית גת בשנה החולפת תרמה לנתוני היצוא האמורים.

צמצום זה בגירעון המסחרי, הפחיתה את זרימת המט"ח לחו"ל בשנה החולפת ותרמה לעוצמתו של המטבע המקומי.

מבט לעתיד

להערכתנו, תוצאות החברות שימשיכו להתפרסם בעונת הדוחות בשוק האמריקאי שהחלה השבוע, יכתיבו את הטון לגבי מידת התיאבון לסיכון של המשקיעים. גידול בתיאבון לסיכון יפגע בעוצמת המטבע האמריקאי ולהיפך. בטווח הארוך יותר, הסימנים להתאוששות בכלכלת ארה"ב יספקו תמיכה לשטר הירוק.